정권 하반기의 성패가 부동산에 달렸다. 21대 국회가 개원한 7월16일, 국회 개원연설에 나선 문재인 대통령이 “지금 최고의 민생 입법과제는 부동산입니다”라며 운을 뗐다. 문 대통령은 “세계적으로 유동자금은 사상 최대로 풍부하고, 금리는 사상 최저로 낮은 상황입니다. 부동산으로 몰리는 투기 수요를 억제하지 않고는 실수요자를 보호할 수 없습니다”라며 부동산시장의 투기적 수요 측면을 지속적으로 관리하겠다고 밝혔다. 21대 국회에 부동산 관련법 개정안을 신속히 처리해줄 것을 요청하는 발언이었다.

대통령의 요청에 따라 여당은 발 빠르게 움직였다. 6·17 대책, 7·10 대책의 후속 법안을 처리하고, 주택임대사업자 제도의 대체안이자 이번 정부의 핵심 공약 사안 중 하나인 임대차 3법에 대해서도 속전속결을 거듭했다. 대통령의 개원연설 역시 투기 수요 억제라는 정책 기본 방향을 꾸준히 유지하겠다는 신호로 볼 수 있다.

다만 정부 정책이 전개되는 환경이 녹록지 않다. 문재인 정부가 지난 3년간 추진한 부동산 정책은 번번이 실패라는 오명을 뒤집어써야 했다. 현실적으로 인구가 집중된 수도권 아파트 가격은 천정부지로 치솟았고, 그 흐름은 심지어 코로나19 사태 이후로도 꺾이지 않았다. 정책 당국은 대통령이 언급한 유동성 확대가 수요를 자극하는 주된 힘이라고 말한다. 시중에 풀린 과잉 유동성, 즉 시중에 돈이 많기 때문에 정책 효과에 한계가 있다는 지적이다.

주택시장 관계부처의 발표에서도 유동성에 대한 언급은 반복된다. 6월17일 ‘주택시장 안정을 위한 관리방안(6·17 대책)’을 발표하던 자리에서 국토교통부는 “역대 최저 수준 금리와 급격히 증가하는 유동성에 따라 투기 수요의 주택시장 유입 가능성이 큰 상황”이라고 진단했다. 정부의 말대로라면 유동성 확대라는 거대한 힘을 상대로 부동산 안정이라는 방죽을 세워야 하는 셈이다. 유동성 확대의 힘은 얼마나 크며, 부동산시장에 어떤 영향을 미치고 있을까?

간단하게 말해서 유동성 증가란 시중에 유통되는 돈이 늘어난다는 의미다. 많은 자금을 쉽게 조달해서 부동산 같은 부문에 투자할 수 있다. 유동성을 나타내는 지표로 볼 수 있는 통화량은 최근 수년 동안 꾸준히 늘고 있다. 한국은행이 지난 7월15일 발표한 자료에 따르면, 통화량(M2 :민간이 보유 중인 현금+요구불 예금+만기 2년 미만의 정기 예·적금)’이 2018년 말 2626조원에서 2019년 말 2809조원대로, 2020년 5월에는 3053조원대로 늘어났다. 지난해 말 대비 올해 증가세가 가파르다.

유동성 크기와 부동산 가격이 완전히 비례하는 것은 아니다. 역사적으로도 유동성이 증가한다고 무조건 부동산 가격이 뛰고, 유동성을 줄인다고 해서 집값이 잡히지는 않았다. 가령 2010년 7월부터 2011년 6월까지 한국은행이 단계적으로 기준금리를 2%에서 3.25%로 올리는 동안(유동성을 줄이는 동안), 한국감정원이 발표한 서울 주택가격지수는 다소 증감이 있었으나 대체로 안정적 수준을 유지했다. 반대로 2012년 7월에서 2013년 5월까지는 오히려 기준금리를 3.25%에서 2.5%까지 내려 유동성이 늘었지만, 서울 주택가격지수는 93.3에서 90.5로 오히려 하락했다(2017년 11월 가격을 100으로 두었을 때 수치).

하지만 코로나19 팬데믹이 휩쓸고 있는 올해는 이야기가 조금 다르다. 역사상 유례없을 정도로 돈이 짧은 시간 동안, 급격하게 풀리고 있다. 세계경제가 전반적으로 지속적인 저금리 기조를 유지하는 가운데 한국 역시 금리 인상이나 유동성 축소의 여지가 줄어들었다. 시장에서는 ‘당분간 금리가 오르거나 돈줄이 막힐 가능성은 적다’는 기대감을 품게 되었다.

당장 올해 확대된 유동성의 규모가 매우 크다. 전 세계 중앙은행이 코로나19 이후 앞다퉈 금리를 인하했다. 한국은행 역시 1.25%였던 기준금리를 지난 3월에 0.75%로 대폭 내렸다. 두 달 뒤인 지난 5월에 다시 한 차례 인하해서 기준금리가 0.5%까지 떨어졌다. 2000년대 들어 최저 수치다. 물가상승률을 고려하면 사실상 제로금리. 유동성 확대가 부동산 가격 상승의 주범은 아니더라도 ‘불안한 변수’로 꼽힐 수밖에 없는 이유다.  

기준금리 인하뿐만이 아니다. 코로나19의 대규모 확산 사태를 맞이한 직후, 세계의 중앙은행들이 민간기업의 회사채(기업이 발행하는 채권)를 사들이게 된 것이다. 중앙은행이 민간기업의 채권을 매입하는 것은 해당 업체에 대출(통화 공급)한다는 의미다. 중앙은행은 화폐를 발행하는 기관이지만, 그 화폐를 시중은행 이외의 금융기관이나 민간기업엔 공급(대출)하지 않는 것이 원칙이다. 이 원칙을 코로나19 팬데믹 이후 가장 선도적으로 파괴한 나라는 미국이었다. 코로나19 감염자 확대로 자산시장이 크게 급락한 직후인 3월23일, 미국 연방준비제도(Fed)는 ‘적극적으로 회사채를 매입할 것’이라며 중앙은행의 전통적인 ‘역할론’에서 벗어나겠다고 선언했다. 한국은행도 지난 7월14일 (간접적 수단을 동원했지만) 회사채 매입을 시작했다. 일단 10조원 규모지만, 상황에 따라 20조원 규모로 확대될 수도 있다.

이처럼 사상 최저 금리에다 중앙은행이 민간기업에게 사실상 직접 돈을 빌려주게 된 상황이니 시중 유동성이 크게 증가할 수밖에 없다. 문제는 그 유동성이 실물경제보다는 자산시장으로 몰린다는 것이다. 실물과 자산 사이에 큰 규모의 괴리가 발생한다. “코로나19로 실물경기는 바닥을 기는데 부동산과 주식 등 각종 자산의 가치가 뛰는 이유는 무엇인가”라는 질문이 뒤따를 수밖에 없다.

실제로 부동산뿐 아니라 주식, 금 같은 여타 자산들의 가격 역시 폭등하는 추세다. 3월21일 1457.64포인트까지 떨어진 코스피지수는 8월6일 현재 2342.61포인트로 연고점을 연일 경신하고 있다. 3월29일 1온스당 1474달러까지 떨어졌던 금 가격도 8월6일 2064달러를 상회하며 연일 최고가를 경신 중이다. 코로나19 이후 대표적인 위험자산인 주식과 안전자산으로 꼽히는 금이 모두 오르는 현상이 나타난다. 자산시장 전체가 과열되는 추이다.

현금을 쓰지 않고 비축해두는 비중도 동시에 늘어난다. 7월27일 한국은행 발표 자료에 따르면, 6월 기준 은행 수신액은 1858조원으로 지난해 연말보다 108조7000억원 늘어난 것으로 나타났다. 특히 이렇게 증가한 은행예금 가운데, 107조6000억원이 수시입출금식 통장에 들어 있다는 점이 불안 요인으로 꼽힌다. 기업과 개인이 일단 대출 등으로 현금(예금)을 확보해두었지만, 일단 상황을 보며 움켜쥐는 상황이라고 해석할 수 있다. 반면 정기예금은 오히려 올 상반기에 2조3000억원이 줄어든 것으로 집계됐다.

반면 실물경제는 여전히 코로나19의 타격에서 쉽게 벗어나지 못하고 있다. 한국은행은 지난 5월28일 올해 실질국내총생산(GDP) 성장률이 -0.2%에 그칠 것으로 전망했다. 2월에 전망한 2.1% 성장 예측치보다 2.3%포인트 감소한 수치다. 특히 민간소비(-1.4%)와 건설투자(-2.2%), 상품 수출(-2.1%) 영역에서 침체가 가시화됐다.

유동성이 실물경제로 흘러가지 않는 상황

풀리는 돈이 무조건 소비로 흘러가야 한다는 것은 아니다. 기업이 그 돈을 설비나 고용에 투자하고 당장 필요한 운전자금(경영 활동에 필요한 기본비용, 임금, 원자재 구입 등)으로 활용해야 한다. 하지만 돈이 자산을 구입하는 부문으로 흘러가고, 그중에서도 부동산으로 집중되면 유동성 증가로 기대했던 경기부양은 이뤄지기 어렵게 된다. 이주열 한국은행 총재는 7월16일 기자간담회에서 “풍부한 유동성이 생산적인 부분으로 흘러갈 수 있도록 생산적인 투자처를 만들어주는 정책이 필요하다”라고 언급했다.

유동성이 부동산으로 흐르지 않도록 아예 정부가 나서서 투자 물꼬를 만들기 위한 시도도 병행되고 있다. 홍남기 경제부총리는 7월30일 “많은 유동성을 보유한 쪽이 생산적 투자처, 미래투자처에 눈을 돌려야 한다. 정부가 그런 투자처를 만드는 데 속도를 내겠다”라고 언급했다. 홍 부총리는 이를 위한 방안 중 하나로 최근 논의되는 ‘한국형 뉴딜펀드’를 언급하며 “국민에게 안정적인 수익을 보장하되 유동자금이 5G, 자율주행차, 친환경 분야 투자로 이어지도록” 하겠다고 밝혔다.

한국형 뉴딜펀드는 말 그대로 정부가 추진하는 한국형 뉴딜 사업에 민간투자를 유치해 투자자들에게 국채보다 조금 더 높은 수익률을 돌려주는 펀드를 의미한다. 3% 내외 수익률을 보장하는 안정성 높은 운용 상품으로 구성하고, 이를 통해 모은 자금을 디지털·그린 뉴딜 정책의 신사업에 투자한다는 구상이다. 시중 유동자금을 ‘국가가 보장하는 안정성 높은 펀드’로 몰아간 다음 전망 있는 산업에 투자하도록 유도하는 프로젝트로 볼 수 있다. 8월5일 한국거래소에서 정부·여당이 간담회를 열고 기초적인 논의를 진행했다. 일각에서는 ‘관제 펀드’라는 이유로 시장경제에 역행한다며 반발하지만, 미래에셋대우 출신인 더불어민주당 홍성국 의원은 이날 “전 세계적으로 새로운 자본주의 형태가 나타나고 있다”라며 정부의 적극적인 개입이 코로나19 이후 전 세계적 트렌드가 되었다고 강조했다.

유동성이 적절하게 실물경제로 흩어지지 않고, 부동산과 같은 자산시장에 계속 고여 집값만 높인다면 어떻게 해야 할까? 통화정책의 기조를 긴축으로 바꿔 유동성을 줄여야 한다. 8월4일 한국은행이 공개한 15차 금융통화위원회 의사록에 따르면, 일단 한국은행은 유동성을 회수하는 조치에 대해 아직은 이르다는 입장을 보이고 있다. 금융통화위원들 가운데 일부는 부동산 등 자산시장으로 돈이 집중되는 현상을 우려한다. 다른 위원들은 “기준금리 인하로 주가와 부동산 가격이 상승하는 것은 완화적 통화정책이 경기회복으로 이어지는 자연스러운 파급경로의 일환”이라고 언급하기도 했다. 즉, 현재의 실물경제와 자산시장 간 괴리로 인한 사회적 진통이 크긴 하지만 이는 어쩔 수 없는 자연스러운 현상이라는 평가다. 오히려 더 중요한 것은 풍부한 유동성을 실물경제에 ‘뒤늦게라도’ 흘러들어가게 만드는 방법으로 볼 수 있다.

결국 통화정책 단계에서 부동산 등 자산시장을 인위적으로 압박하긴 힘들다. 일부 금융통화위원들은 유동성 증가가 실물경제에 긍정적 효과를 미칠 때까진 좀 더 많은 시간이 걸린다고 말한다. 유동성의 증가폭이 여전히 충분하지 않다는 주장도 있다. 지금 당장 ‘유동성 증가의 전체 효과’를 검증할 수는 없다는 이야기다. 다만 금통위에서도 가장 우려하는 것은 ‘자산 버블’이다,

15차 금통위에서 한 위원은 “금융시장과 실물경제 간의 괴리 현상이 어느 정도 불가피하다. 그렇지만 실물경제로의 파급이 장기간 제약될 경우 명목GDP 대비 민간부채비율이 계속 상승해 부채과잉 문제가 심화된다. 경제 펀더멘털 대비 자산 가격의 고평가 내지 버블 형성에 대한 우려가 커질 수 있다”라고 걱정했다.

자산시장 내부에서도 버블에 대한 경고음이 울리고 있다. 교보증권 김형렬 리서치센터장은 7월20일 발표한 리포트를 통해 유동성 증가가 꺾이는 시점의 경제 상황에 따라 버블 여부가 결정될 수 있다고 주장한다. 유동성 증가가 멈추는 시점에 경기회복이 확인된다면 시중 유동성은 실물경제로 이동하겠지만, 경기회복이 지연되는 시점일 경우 오히려 자산시장에서 버블이 형성된다는 설명이다. 유동성을 마냥 증가시킬 수는 없지만, 섣불리 멈추는 것 역시 오히려 부동산시장에 조성된 버블을 터뜨려 경제적 재앙을 초래할 수 있다.

결국 부동산시장은 저금리와 유동성을 상수로 두고 움직이는 방법밖에 없다. 이쯤에서 다시 생각해볼 문제가 있다. 과연 부동산 수요를 자극한 원인이 유동성뿐이겠냐는 것이다. 다양한 원인에 의한 ‘기대감’이 작동한 부분도 고려해야 한다. 서울 부동산이 오를 것이라는 기대감, 금리가 오르지 않을 것이라는 기대감 따위다. 주택 가격은 폭락하지는 않는다는 생각, 버블에 늦게라도 올라타야 한다는 조급함 등 개인에게 작동하는 ‘수요 요인’은 다층적이다. 일종의 자기실현적 예언이 작동하기도 한다.  

유동성과 별개로 주택시장의 수요와 공급만 존재한다고 가정했을 때, 집값 안정 정책은 수요를 줄이거나 공급량을 늘리는 쪽으로 전개될 수밖에 없다. 문재인 정부의 정책 패키지는 부동산의 기대수익률을 낮추면서(수요 하락을 유도), 정부 차원의 공급을 늘리는 것으로 구성되고 있다. 다주택자가 집을 내놓도록 유인하는 것 역시 일종의 공급정책의 성격을 갖는다.

부동산 기대수익률을 낮추기 위한 대표적 정책이 최근 국회를 통과한 임대차 3법이라고 할 수 있다. “집을 보유하고 있는 것만으로도 세금을 더 내야 하고(재산세·종합부동산세), 집을 팔아 차익을 실현하더라도 세금을 내야 하고(양도소득세), 세를 내주더라도 앞으로 큰돈을 벌기는 어렵다(임대차 3법)”라는 그물망이 작동하도록 하겠다는 의도다. 특히 임대차 3법 중 하나인 ‘전·월세 신고제’가 의외의 복병이 될 가능성이 크다. 임대료를 누가 내고 받는지 데이터베이스로 쌓이기 때문에 소득 추적을 통한 세수 증대의 효과를 기대할 수 있다.

경기회복과 유동성 확대라는 고차방정식

정부 주도의 공급량을 늘리는 방안도 추가로 나오고 있다. 8월4일 주택공급 확대 TF에서 발표한 ‘서울 권역 등 수도권 주택공급 확대 방안’에 따르면, 서울 권역 내 신규 택지 발굴(3만3000호)을 비롯해 3기 신도시 용적률 상향(2만4000호 증가) 등이 추진될 예정이다. 대규모 공급 증대를 주장한 이들이 보기에는 여전히 부족한 듯한 수준이지만, 수도권 공공임대주택의 비중을 늘린다는 점에서는 분명 주목할 만한 이슈다.

정부는 ‘유동성 확대로 부동산 가격이 오른다’고 자주 변명한다. 그러나 코로나19 팬데믹으로 인한 경제적 패닉을 막기 위한 수단인 유동성 확대를 현실적으로 포기하기는 어렵다. 문재인 정부가 경기부양과 부동산 안정이라는 목표를 동시에 달성하기 위해서는 유동성 확대라는 ‘환경’을 넘어서고 극복하는 방법 외에는 없다. 국제사회 전체가 유동성 확장 국면에 접어든 상태에서 한국만 다른 방향으로 옮길 수는 없는 노릇이다.

오히려 유동성이 부동산으로 흘러들어오지 못하게 적극적으로 막는 게 정부의 과제다. 비관적인 시나리오도 고려할 수밖에 없다. 유동성이라는 큰 물줄기를 어떻게 조절하느냐에 따라 ‘또 다른 경제위기의 단초’가 될 수도 있다. 자산시장의 버블이 형성되고, 전 세계적으로 이러한 경향성이 확대된다면 위험한 상황까지 치달을 수 있다.

한국은행이 지난 6월 발표한 ‘금융안정보고서’에는 코로나19 이후 발생한 우리 경제의 취약 지점을 이렇게 지적한다. “코로나19 확산 등으로 고용여건이 외환위기 수준 이상으로 악화되면 임금근로 가구의 채무 상환능력이 저하되면서 대출 부실이 크게 증가하는 것으로 분석되었다. 특히 금융자산이 적은 임시·일용직 가구의 경우 상용직 가구보다 단기간 내에 부실 위험에 빠질 가능성이 큰 것으로 나타났다.”

경기회복과 유동성 확대라는 고차방정식을 어떻게 풀어내느냐에 따라, ‘격차’는 달라질 수 있다. 실패한다면, 가장 큰 피해는 한국은행의 지적처럼 임시·일용직 등 저소득층으로 쏠리리라 보인다.